- 序 -

“2019年对于全球经济来说十分不平凡,这是很多人眼中艰难的一年。全球经济局势景气不足,国际局势扑朔迷离,地缘政治局势复杂、全球去杠杆进程如火如荼、贸易谈判推进缓慢… 2020年即将到来,很多2019年的困难尚未解决。我们应该如何适应新的一年?如何在扑朔迷离的经济环境中寻找新的增长和方向?金融界特邀经济学家与您一起探路2020,问道未来!”

嘉宾介绍
本期嘉宾:靳毅

国海证券首席宏观债券分析师

主要观点

外部有改善 内部有支撑 长期看好资产管理行业 长期看多核心资产

已在降息周期中,2020上半年降准可期

市场回温确定 牛市来临待定

受情绪面刺激,短期出现股债“跷跷板”,长期要看基本面

猪肉引发的通胀 明年将迎来阶段性回落

目前位于房地产周期顶部 未来需求端会下降

短期有压力 长期坚定看好中国经济


 

外部有改善 内部有支撑 长期看好资产管理行业 长期看多核心资产

金融界:12月17日,您发布了文章《一个新时代的起点》。我理解您对整体环境还是比较乐观的。在文章里,对明年的权益市场,您提出拥抱“核心资产+科技成长”,能详细解释一下吗?


靳毅:我非常看好中国资产管理行业未来的大扩容和大发展,这篇文章的核心逻辑也是——在未来10到20年,整个资产管理行业会经历一个繁荣期,或者说高速增长期。这一点我非常乐观。那么为什么明年的权益市场要拥抱“核心资产+科技成长”?

 

首先,我们比较看好明年上半年的权益市场。有以下三个原因:

1.     流动性和外部环境的改善。2019年,全球央行进入宽松周期。回顾历史,我们可以发现宽松周期都具有一定的持续性;2020年,以美国为代表的国家还会继续处在这样的流动性宽松周期里,在全球没有大的风险事件的前提下,全球的流动性整体将会持续改善。与此同时,中美双方的外部贸易环境也都出现了边际改善。流动性、贸易环境的改善,都是利好。

2.     内部环境有支撑。在外部环境改善的同时,国内出口有支撑,基建也有支撑。进入三、四季度后,在政府的许多会议上都能明显感受到稳增长的宏观导向,在宽财政的主基调下,随着之后地方政府专项债的陆续下发,无疑将对明年上半年的基建形成有效支撑。同时,从新开工数量和土地购置面积来看,地产并不弱。所以明年上半年,地产板块的韧性仍将大概率延续。

3.     制造业补库存已初现端倪。目前工业产成品库存相对处于低位,近日出现了补库存端倪,企业补库存的开启,无疑也可以阶段性支撑2020年的制造业投资。

 

整体来看,外部有改善、内部有支撑,2020年至少在上半年,经济料将会有不错的表现。伴随全球的宽松周期,及中美双方贸易边际改善,整体风险偏好也会有所回暖,美股、A股都会在这个过程中受益。不过,美股当前估值偏高,同时上市公司削减股票回购规模,有可能成为明年美股市场的一个潜在风险点。

 

对权益市场而言,核心资产是今年市场的主旋律,实际上,也是未来3-5年,甚至更长周期的主旋律。不过,不能忽视的问题是,股票涨得多了就会调整、会跌。但如果企业质地很好且有稳定的中高速盈利,即便短期超涨后有所回调,长期也依旧是看好的。2020年,有些估值较高的标的可能会面临调整压力,但从中长周期来看,核心资产还是非常有价值的。

 

在宽松周期的大背景下,外部、内部边际改善,全球流动性改善,在投资者拥抱核心资产的同时,风险偏好的抬升也很有可能支撑科技板块的表现,这也是为什么最近整个科创类相关标的都出现了上涨的一个原因。


 

已在降息周期中,2020上半年降准可期

金融界:最近,央行对利率的操作比较多,12月18日还重启了14天逆回购操作,中标利率下调至2.65%,不少评论指出明年有降准降息的可能。对此,您有什么看法?这对明年的债券市场会有什么影响?

 

靳毅:最近确实出现了14天逆回购利率下调的现象。实际上,我们已经在降息周期里了,只不过这一轮的降息不是调整官定利率,而是以调整银行间利率为主,这也增强了整个货币政策的有效性。其实,今年陆续出现了不少结构性货币政策,包括这类在银行间的结构性降息。14天逆回购利率下调,也是再把整个资金利率的曲线往下拉。

 

明年上半年降准的可能性比较大。11月的金融数据出现了信贷数据和M2的背离,或多或少体现了信用收缩的问题。具体来看,就是商业银行在企业回存存款后,再进行贷款释放时遇到了一定阻力,找不到新的贷款的投向。在这样的情况下,M2会边际回落。而一般情况下,开年的一、二季度是整个信贷大量投放的时段。降准一方面可以有效增加商业银行的投放额度;一方面也可以增加商业银行对企业信贷的支持。整体看,明年上半年,降准是可期的。

 

再看债券市场,我想,当前的核心扰动因素之一,还是短端利率。经济在下一阶段的走势如何?短端利率是否还有进一步打开的空间?这些都需要持续关注。综合来看,在当前经济有回暖预期,同时央行没有大规模降息操作的情况下,短端利率5个BP的微浮调整,对债券利率的正向刺激是比较有限的。

 


 

市场回温确定 牛市来临待定

靳毅:近期的市场回暖,是个确定性事件。这一点从交易量就可以看出来,突破3000点是带量突破,历史上这种现象不算多见。所以,最近整体市场情绪确实在逐渐回暖。至于牛市是不是真来了,是时间尺度的问题。从长周期来看,现在只是牛市的起步阶段。主要有以下4点原因:

 

1.     外资。中国的对外金融开放是自上而下的,政策也在陆陆续续推进。同时,外资也在不断提升对A股的投资,你会发现外资在持续买入,哪怕最近有一部分人在抛售核心资产,外资还在坚决买入。这是因为放眼于长周期,外资的仓位或者说指数决定了他们要不断增配中国。从更长的时间周期来看,目前,外资配置仍然处于初期阶段,未来将成为支撑A股的重要因素。

2.     经济增速下行。名义GDP下行的背后是潜在投资回报率的降低。在这样的大背景下,你会发现近年来资金陆陆续续流向金融资产,这个现象在美国也是一样的。根本原因是,实体投资回报的下行,企业、百姓都倾向于将多余的资金投向金融资产,这也形成了对权益类金融资产的支撑。

3.     房地产虹吸效应的减弱。过去,随着各线城市房价的普涨,大量资金流向房地产相关部门,进而支撑了房价继续上涨。但从供需角度来看,人口红利下行,未来房地产从总量上来说,一定是供大于求的,所以,目前,我们正处于房地产周期的顶部。未来,核心地区的房地产,作为具有金融资产属性的资产,依旧会有配置价值,但非核心地区的地产上涨空间非常有限。在这样的前提下,居民的资产一定会从房地产挪出,投入到广义的金融资产的配置中,而股市无疑是一个非常有投资价值和潜力的市场。

4.     长期无风险利率的下行。无风险利率的下行,对于资金流入股市以及股票估值的抬升而言,都是利好。举个例子,我今天去银行买理财产品,收益率是3%-4%,我觉得还不错。我们要知道,银行理财产品背后投资的是债券,如果,债券利率持续下行,理财产品的收益自然也会下降。夸张一点说,假设银行理财的收益从原来的4%、5%,下降到 1%、1。5%的收益。那么,其实就会大幅降低投资人对资金的投资回报,对于股票市场而言,这一逻辑同样成立,也就说,投资人也会相应的接受一个更高的市盈率,从而使股票市场出现因抬升估值而出现的上涨。

 


 

受情绪面刺激,短期出现股债“跷跷板”,长期要看基本面

金融界:明年会不会出现股债“跷跷板”现象?

 

靳毅:这个问题要分两个层面,长期和短期。从长期视角(比如以“年”为单位的时间尺度)来看,明年应该不会出现这种情况。从历史数据来看,长周期里,股债“跷跷板”大都出现在经济显现大幅拐点的前后。比如:2015下半年开启的供给侧结构性改革,带动了2016、2017年整体经济的大幅回暖。这在当时超出了不少人的预期,也出现了权益向上、债券向下的情况。就目前的情况来看,2020年应该不会出现经济的大拐点。所以,明年这种大周期“跷跷板”现象比较难出现。

 

但是从短期来看,由于现阶段债券市场已经到了震荡阶段,整体交易较为拥挤,收益率下行的空间有限,投资者比较容易受到情绪面的影响。所以,最近的股债市场反而出现了股票大涨、债券下跌的情况。不过,这只是情绪面的短暂冲击,2020年可能还会有类似的现象,但整体趋势不会受此干扰,关键还是要看经济基本面的。


 

猪肉引发的通胀 明年将迎来阶段性回落

金融界:11月CPI同比上涨4.5%,其中猪肉项同比上涨110.2%,环比上涨3.8%。有“拿掉猪肉都是通缩”的观点,您是怎么看待这种说法的?您认为明年肉价、通胀会如何变化呢?

 

靳毅:下一阶段,猪肉不会继续高企,通胀应该会在上半年出现高点,并在此后逐步回归真实水平。现在的债券市场,也明显体现出了对CPI数据钝化的现象。


目前位于房地产周期顶部 未来需求端会下降

金融界:您在文章中提到2020年房地产会出现一个重要现象,就是“分化”。能详细解释一下吗?

 

靳毅:明年房地产的分化会体现在供需关系上。过往的3-5年里,人口出现了从中心城市向沿海城市、核心城市带的流动。所以,核心城市带出现了房价大幅上涨的情况,未来,这一现象将会进一步演绎。人口流入的地区的城市,房价仍将有一定的支撑,而人口持续流出的城市则会出现房价下行的压力。从大周期来看,我们目前处于房地产周期的顶部,核心,还是因为,从总量数据来看,需求端在持续的走弱。

 

核心城市,如:北上广深,未来,房价、租金还有持续上涨的动能,而且这些核心城市核心地区的房产也是抗通胀的,因为这些地区的房地产有较强的金融属性。在分析这些区域的房地产时,不能简单用供需关系来解释。但对与金融属性不强的区域,未来的房价的走势还是取决于供需关系。


短期有压力 长期坚定看好中国经济

金融界:最后,请回顾一下2019年您比较关注的问题,也谈一谈对2020年的预期和展望。

 

靳毅:2019年比较关注的问题是,政策如何有效推动经济转型和结构调整。作为宏观经济和资本市场的研究者,我们一方面分析短期问题,另一方面,也都希望我国整体经济结构的调整能更有效。只有结构合理、调整有效,我们才能在长周期内更好、更健康的发展。所以这是我个人最关注的问题。

 

从全球视角来看,中国经济是非常有韧性的,未来,也是一个潜力巨大、长期具有中高增速的经济体。现阶段,很多政策都是既要对冲经济下行的短期压力,同时又要考虑到长期结构调整和发展问题。整体而言,我们正处在非常正确的发展轨道和方向上。虽然短期经济仍有一定的压力,但是中长期看,我非常坚定地看好中国经济和中国资本市场的发展!谢谢!


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